Куда приходят деньги?

ФИНАНСЫ — ИНВЕСТИЦИИ

Как оценить инвестиционный проект

Сибирский федеральный округ по объему инвестиций занимает шестое место среди федеральных округов России. В общем объеме капиталовложений государства на округ приходится всего 9,6%. Об этом заявил в середине октября в ходе заседания Госсовета России в Уфе полномочный представитель президента РФ в Сибирском федеральном округе Анатолий Квашнин. В то же время по темпам прироста СФО занимает четвертое место. Наиболее привлекательными объектами инвестиций в регионе по-прежнему остаются компании сырьевых отраслей. Однако наметилось и расширение спектра предпочтений инвесторов.

Инвесторы расширяют спектр предпочтений

Наиболее интересными объектами инвестиций для иностранных компаний сегодня являются сырьевые отрасли (commodities — лес, золото, нефть, газ, руды и т. д.), так как они им более понятны. «В менталитете иностранцев Россия пока — сырьевая страна. Под сырьевые проекты легче получить финансирование и выйти из проекта через IPO», — поясняет директор фонда прямых инвестиций Zindel Investment Partners (Великобритания) и член совета директоров ОАО «Русские инвесторы» Александр Красавин.

Аналогичные сферы интересов и у российских инвесторов, причем, как правило, инвестиции в эти отрасли осуществляют сами сырьевые магнаты, а целями этих инвестиций становятся проекты переработки добываемого сырья.

К наиболее интересным проектам в этой сфере Александр Красавин относит лесозаготовку и лесопиление Tsar Timber Group, девелопмент в Томске, Красноярске, Новосибирске, проект производства поликремния (ООО «Солнечный кремний»). Управляющий партнер DSO Consulting Сергей Дьячков констатирует, что у него вызывают уважение проекты строительства новых металлургических заводов РУСАЛа и УГМК, которые рассчитаны на поступательный рост российской экономики в будущем (и, соответственно, на рост потребления металлов). В список наиболее интересных собеседник «СУ» также включает проекты строительства новых энергетических мощностей (Богучанской ГЭС и других, с тем же расчетом на рост экономики и ее потребления). В ИК «ФИНАМ» к этому перечню добавляют освоение Ванкорского нефтегазового месторождения «Роснефтью», Тайшетский алюминиевый завод мощностью 600 тыс. тонн алюминия в год и строительство Хакасского алюминиевого завода (РУСАЛ), строительство Березовского ГОКа (энергетическая компания МЭНДУН Внутренней Монголии) и обогатительной фабрики «Распадская» (ОФ «Распадская»).

В то же время господин Красавин отмечает, что все больше западных инвесторов интересуется такими направлениями, как IT, медиа, ритейл, недвижимость. Причем если раньше инвесторов интересовала недвижимость только в двух столицах, то сейчас ввиду определенной стагнации экономики они охотнее смотрят в регионы, где доходность таких проектов на сегодняшний день выше, чем в Москве и Санкт-Петербурге.

Аналитик «БКС Консалтинг» Михаил Злобин также отмечает, что строительство в Сибири активно развивается как в сегменте жилой, так и в сегменте коммерческой и торговой недвижимости, причем в последнем участие иностранного капитала выше. Зачастую для финансирования того или иного проекта отечественный инвестор, инициировавший проект, привлекает иностранного партнера с целью диверсификации финансовых и организационных рисков, использования международного опыта и передовых технологий. Примером такого взаимодействия, по мнению господина Злобина, можно считать проект строительства конгресс-центра Sky City в Новосибирске, который совместно реализуют новосибирская компания «Сибакадеминвест» и швейцарская группа Swissotel Hotel & Resorts.

В рамках потребительского сектора в Сибири активно развивается розничная торговля. Этому способствует региональный ритейл, переживший в последние несколько лет мощную волну M & A и делающий ставку на рост благосостояния населения и, как следствие, увеличение потребления. Михаил Злобин также напоминает, что вслед за массовым выходом на сибирский рынок российских федеральных торговых сетей по их стопам последовали иностранные операторы — Metro (Германия), IKEA (Швеция), Aushan (Франция), которые также реализуют в регионах крупномасштабные проекты.

У российских компаний, кроме вышеперечисленных отраслей, в фаворе девелопмент: активно осваиваются новые земельные участки, создается необходимая для последующей застройки инфраструктура. Однако в этом секторе участие иностранных инвесторов незначительно. В большинстве случаев это объясняется необходимостью наличия административного ресурса для успешной реализации проекта.

Впрочем, ряд аналитиков считает ритейл и девелопмент достаточно рискованными отраслями для инвестиций. В частности, эксперты DSO Consulting отмечают, что сегодня инвесторы еще находятся в плену иллюзий, связанных с недвижимостью. «Варшава (перепроизводство складов), Токио (перепроизводство офисов) и Казань (перепроизводство офисов и торговой недвижимости) научили, к сожалению, немногих. Так что, думаю, ряд проектов, связанных с инвестированием в девелопмент и производство строительных материалов, закончится неудачно для инвесторов. В частности, реализация всех проектов цементных производств в Сибири приведет не позднее 2009 года к перепроизводству цемента, — констатирует Сергей Дьячков. — А на потребительских рынках, тоже склонных к перепроизводству, сроки окупаемости проектов сегодня уже могут измеряться десятилетиями».

В то же время собеседник «СУ» отмечает, что и в этих отраслях есть качественные и перспективные проекты и вызывающие уважение предприниматели, вкладывающие в них деньги. В производстве стройматериалов это «Сибирский цемент», «Искитимцемент» и «Главновосибирскстрой» (производство сибита), в продовольственном секторе — «Сибирская аграрная группа», развивающая мясное производство.

Как стать инвестором

Как отмечают в ИК «ФИНАМ», факторов, которые учитываются инвесторами при выборе объекта инвестиций, очень много. Мелочей здесь не бывает, но и универсальной формулы, которая применима ко всем ситуациям, тоже. Каждый раз в зависимости от конкретного случая формируется и свой набор наиболее важных факторов, которые и являются определяющими для стратегии инвестирования.

В DSO Consulting говорят о следующем наборе стандартизированных шагов. Перед оценкой инвестиционного проекта, как правило, проводится исследование целевого рынка и составляются прогнозы его развития. После этого выбирается стратегия действий входящего на рынок игрока. Например, скупка уже имеющихся игроков или создание новых мощностей и компаний. Когда стратегические цели и способы их достижения выбраны, составляется бизнес-план, содержащий исходные данные по проекту и финансовые расчеты. Если планируемые масштаб, доходность и риски нового бизнеса устраивают инвестора, он начинает действовать. Если не устраивают, он отказывается от проекта.

Александр Красавин: «К числу недооцененных можно отнести компании, оказывающие финансовые услуги»

По словам Александра Красавина, основной кумулятивный показатель, по которому оценивается эффективность инвестиций, — доходность капитала. Для того чтобы получить эту информацию, проекты оцениваются по чистому дисконтированному доходу (NPV), внутренней норме доходности (IRR), дисконтированному сроку окупаемости (PBP). Также проводится тщательная оценка компании потенциального объекта вложения средств по коэффициентам P/S, P/EBIT, P/EBITDA. Специалисты ЦМЭИ БДО «Юникон», наоборот, считают, что инвесторы в меньшей степени ориентируются на величину NPV проекта, которая является производной от многих параметров. По их мнению, при оценке эффективности проекта инвесторы прежде всего обращают внимание на прогноз развития целевого рынка и, как следствие, прогнозируемый спрос на продукцию компании. От адекватности прогноза рынка зависят будущие потоки доходов по проекту. Михаил Злобин также относит к наиболее важным факторам рыночное положение компании: конкурентное окружение и перспективы развития сегмента, в котором она работает.

Обязательными условиями выбора объекта инвестирования, и с этим согласились все участники рынка, являются учет рисковой составляющей и построение сценариев формирования кризисной ситуации и выхода из нее. «Любой инвестор, вкладывающий свои средства, прежде всего заинтересован в минимизации рисков, сопутствующих проекту. Если инвестиции направляются в какую-либо компанию, она должна быть транспарентной, ее бизнес должен быть понятен и предсказуем. Если речь идет о создании совместного предприятия с участием инвестора, он должен быть уверен в своих партнерах. Если инвестор сам создает компанию для реализации проекта, он должен быть уверен в том, что административные правила игры не изменятся в ходе реализации этого проекта. В России, к сожалению, все может поменяться уже в процессе реализации. «Сахалин-2» служит тому простым и горьким примером (один из крупнейших в мире комплексных проектов по добыче нефти и газа; Минприроды одобрило госэкспертизу «Сахалина-2» в 2003 году, а в сентябре 2007 года аннулировало приказ о положительном заключении экологической экспертизы по освоению лицензионных участков в рамках проекта. — «СУ»), — говорит Сергей Дьячков. — А вот что инвестору совершенно неважно, так это сколько у партнеров «понтов« и какие штаны на них надеты. Парадигма русского бизнеса уже поменялась — сегодня важнее не форма, а содержание твоего дела».

О том, что в учете рискового показателя в России существует своя специфика, «СУ» заявили и в фонде прямых инвестиций Zindel Investment Partners: «В такой стране, как РФ, на сегодняшнем этапе у инвестиционного фонда нет возможности работать так, как это принято на Западе. За рубежом фонды обычно принимают участие только в стратегическом планировании, но не оперативном, что в нашей стране пока невозможно. Для обеспечения полной сохранности инвестиций и достижения максимального успеха мы вынуждены работать в определенной части как холдинг, глубоко интегрируясь в процесс оперативного управления проектами, в которых мы участвуем».

Наиболее распространенным способом вхождения инвесторов в проект, по словам Красавина, является следующий: «Часто выбранной в качестве объекта инвестиции компании вначале дают заем, который при достижении определенных результатов конвертируется в акции (доли) при выходе на определенные показатели».

Пока недооценены

У российских инвесторов в фаворе девелопмент

Рассуждая об инвестициях в проекты Сибирского региона, эксперты БДО «Юникон» отмечают, что в России очень много недооцененных компаний, прежде всего во втором и третьем эшелонах. Это связано с непрозрачностью их бизнеса и корпоративного управления, что отпугивает потенциальных инвесторов. Кроме того, сдерживающим фактором является низкое качество проектного финансирования, которое делает неочевидным для инвесторов возможные выгоды от вложения средств.

К недооцененным, по мнению представителей Zindel Investment Partners, сегодня в округе можно отнести даже сырьевые отрасли commodities: лес, золото, редкоземельные металлы, уголь.

По остальным отраслям список «недооцененки« вообще необъятный. Например, в DSO Consulting в него включают сферу услуг и общественное питание. »Я как-то разговаривал с американцем, который родом из такого же по величине города, как Новосибирск (около 1,5 млн жителей). Так вот в его мегаполисе одних «Макдональдсов» больше сотни, «Старбаксы» вообще на каждом углу. Даже если господин несколько преувеличивал — в Новосибирске «Макдональдса» нет до сих пор. Похожая ситуация в секторе потребительских товаров, в том числе непродовольственных, — рассуждает Сергей Дьячков. — Что сдерживает их развитие? Государственный капитализм! Малый бизнес еще может спрятаться от внимания заинтересованных «государевых людей» (его финансовый поток для них слишком мал), а большой — нет. В США такое внимание было бы преступлением против частной инициативы. Что могут сделать компании? Рисковать, проигрывать и начинать игру снова, «пробивая« своим производительным трудом и чиновничьи препоны, и рыночные барьеры. Это русский капитализм. Вот поэтому мы еще не знаем, что такое настоящая конкуренция и что такое инвестиционные проекты в потребительском секторе».

Владимир Сергиевский среди секторов, которые отстают по инвестициям, называет энергетику, ЖКХ, АПК, туризм и т. д. По его словам, это объясняется несколькими факторами — например, ориентированностью региона на сырьевую экономику, инвестиционными рисками, большими сроками окупаемости, недостаточно высокой рентабельностью отдельных проектов и т. д. В число недооцененных несырьевых отраслей, по мнению Александра Красавина, входят строительные и девелоперские компании, компании, предлагающие лизинговые, факторинговые и прочие финансовые услуги (особенно которые можно сделать сетевыми), а также занимающиеся логистикой и складской деятельностью.

В БКС обращают внимание на недостаточную востребованность со стороны инвесторов тех проектов, в основе которых лежат научные открытия и изобретения. «Главной причиной этого является отсутствие культуры венчурного инвестирования в России: финансирование и развитие находит лишь малая доля перспективных разработок», — говорит Михаил Злобин и отмечает, что в отличие от российских инвесторов западные венчурные фонды очень внимательно следят за инновационными проектами и научными достижениями отечественных ученых.

Перераспределение инвестиций

В БДО «Юникон» отмечают, что в последние годы ситуация с корпоративным управлением в России существенно улучшилась. Это относится как к крупному, так частично и к среднему бизнесу. Бизнес начинает осознавать преимущества повышения прозрачности, которая позволяет получить доступ к внешним источникам финансирования, в том числе под грамотно оформленные бизнес-идеи. «Мы ожидаем в дальнейшем роста спроса на услуги проектного финансирования, в первую очередь со стороны среднего и малого бизнеса, а также роста удовлетворенности потенциальных инвесторов качеством инвестпроектов», — говорят в компании.

Прогнозируя развитие ситуации, опрошенные «СУ» эксперты отмечают, что в перспективе в Сибирском регионе продолжится доминирование инвестиций в сырьевые проекты и будет превалировать добывающая промышленность. Сергей Дьячков считает, что в этот список также войдут производство потребительских товаров и сфера услуг. По его мнению, реализованные проекты в этих сферах лет через 15 должны привести к тому, что в Сибири будут производиться товары и услуги с высокой добавленной стоимостью. «Хочется в это верить, правда?» — задает риторический вопрос собеседник «СУ».

В ИК «ФИНАМ» прогнозируют, что в среднесрочной перспективе с продолжением тенденции роста российской экономики объемы потребления в России будут расти, и постепенно акцент может смещаться в несырьевые секторы. В частности, интересными, по мнению Владимира Сергиевского, выглядят такие направления, как туризм, торговля, пищевая промышленность, а с окончанием реформы РАО ЕЭС должен начать активно развиваться энергетический сектор. В БКС полагают, что продолжится активное развитие строительной отрасли, что будет сопровождаться в том числе инвестированием в промышленность строительных материалов, инфраструктуру, земельные участки. В среднесрочной перспективе, достигнув критического уровня обеспеченности населения, насыщения достигнут сферы торговли и финансов. «Что касается перспектив отечественной прикладной науки, то определенную поддержку ей должны оказать инициативы государства по созданию особых экономических зон и финансовых институтов развития», — уверен Михаил Злобин.

Представители иностранных инвесторов говорят о будущем более осторожно, ссылаясь на нестабильный период, который сейчас переживает мировая экономика. В настоящий момент ипотечный кризис очень актуален, поскольку может повлиять на динамику цен и на нефть, и на другие commodities, вызвав снижение спроса в США. В то же время центры роста мировой экономики сейчас находятся в Азии, и они стабильно повышают спрос на сырье.

Что касается ипотечного кризиса, то он может немного поднять процентные ставки по кредитам и ужесточить требованиия к заемщикам — как к корпоративным, так и к частным клиентам. Но на стабильность цен на сырьевые товары и недвижимость он может повлиять только в долгосрочной или среднесрочной перспективе, да и то только косвенно.

Если кризис продлится около года и даже вызовет значительное (30–40%) снижение цен только на некоторые виды сырья (в первую очередь металлы), российская экономика не пострадает. Однако при продолжительном кризисе и прогрессирующей инфляции в экономиках большинства стран темпы роста снизятся практически до нуля, что приведет к падению цен на все виды сырья, включая энергетическое.

Более четко о перспективах мирового и российского рынков можно будет говорить после опубликования отчетности за 2007 год крупнейшими американскими и европейскими банками и фондами.